慧通综合报道：

昨日银行间中长期资金价格再度攀升。不仅标杆性品种十年国债二级市场收益率突破4.40%，续创2008年8月以来新高；同时国债期货市场上也延续单边下跌态势，主力合约TF1312再度创下上市后的新低。

面对债市“熊市”氛围蔓延，令发行人不得已调整发债窗口。国开行昨日公告，将调整今日“福娃债”的发行计划，取消了其中四期中长债发行。

10月M2增速仍逾14%的高位，央行加强了流动性总阀门的调节作用。央行昨公告，11日已续作100亿到期三年央票，这是今年来央行首次对到期央票开展全额续作。

同时，10月社会融资规模数据显示，包括贷款在内的各个分项指标均低于市场预期。

操作：央行“锁长”决心不改
继上周逆回购暂停后，央行11日晚些时候公告，当日已对2010年第99期央票开展了到期续作，操作量为100亿，期限为三年，利率继续持平于3.50%。

与以往仅对部分到期央票续作不同的是，昨日到期量也为100亿，这是央行首度全额续作到期央票。

“此次央行全额续作的原因一方面，有可能本期央票的持有结构较为单一。另一方面，也反映了央行继续锁定长期流动性的决心。”兴业银行资金运营中心债券分析师郭草敏告诉记者。尽管如此，在续发央票延续“锁长”的同时，央行通过其他方式注入流动性，力图稳定流动性。央行昨日同时公告，在14日将开展2013年中央国库现金管理商业银行定期存款（九期）招投标，操作量300亿元，期限3个月。这也是自10月国库现金定存招标暂停一期后，央行和财政部近两个月来首度启用国库现金定存招标这一工具。

这表明央行公开市场操作更趋灵活。继上周公布常备借贷便利（SLF）后，央行虽然一度暂停逆回购，但仍可通过SLF来提供短期流动性，表明央行“锁长放短”的操作仍在持续。

政策：调结构压力确立中性偏紧
从昨日公布的社会融资总量数据看，银行表内融资占比较高，当月本外币贷款占社会融资总额比重为63.14%。但在新增表外融资中，未贴现银行承兑汇票净减少398亿元。同时，10月信托贷款仅新增404亿元，创16个月来的低位。

而结合10月份公开市场资金流向，记者统计发现，10月公开市场终结了连续6个月的净投放，转而实现单月净回笼，显示央行10月进行了明显的流动性对冲。

“这表明监管层正在通过规范表外融资、调控货币市场流动性和指引表内信贷，在宏观审慎框架下引导金融资源向实体经济配置。”交行金研中心指出。

从宏观经济面看，我国经济目前通胀压力仍存。“上周六公布的10月份CPI同比增长3.2%，创8个月新高，考虑到四季度和明年年初的春节，CPI还会继续上升。”申银万国期货国债期货分析师彭春晖表示。

同时，目前经济增长明显企稳，但是我国的经济结构调整压力依旧巨大，加之出于控制地方政府债务风险和影子银行风险的考虑，高层对货币政策、监管政策仍维持中性偏紧的态度，即“中性货币政策，偏紧货币环境”是监管层最优选择。

供求：新债“超级周”已经到来
周一，国债期货延续单边下跌的态势，再度创下上市后的新低。主力合约TF1312期价最低点达91.616，最终收于91.730点，下跌0.686元，跌幅0.74%。

中债昨日公布的收益率曲线显示，11日，10年期收益率上行8个基点至4.403%，创下了2008年8月以来的新高。面对如此颓势，国开行昨日下午发布公告，取消了原本3、5、7、10年的固定利率金融债招标，并新增了6月期限的金融债招标。

对此原因，市场人士指出，目前中长债收益率上行较快，但短期流动性仍暂时较为充裕。郭草敏指出，取消中长端债券招标，则为避免因债市大跌而引发发债成本上升。

仔细回顾不难发现，自上周逆回购暂停后开始，债市悲观气氛就加重，收益率节节上行，市场上弥漫关于10年国债是否会突破5%的猜测。

从公开市场来看，央行逆回购暂停、首度全额续作三年央票，令市场对货币政策中性偏紧的预期升温，再加上本周迎来新债“超级供应周”，新债供给超千亿，未来资金面仍将考验央行。

货币金融数据泼冷水的背后
近日公布的CPI、工业增加值等宏观数据显示经济增长势头较好，这意味着社会潜在融资需求强劲。但出乎意料，央行11日发布的货币金融数据给市场泼了盆冷水。

10月社会融资规模8564亿元，是三个月来的最低值。不仅如此，放在2012、2013这两年的时间段来看，这一水平都处于低位，仅略高于今年7月。贷款则新增5061亿元，创下今年最低位。

分析人士称，目前实体经济对资金的需求还是旺盛的，而社会融资、贷款之所以双双创下低位，则受制于存款收缩、信贷额度、监管政策等多方面因素。可以说，部分是季节性因素，部分则是宏观调控部门主动调控的结果。

这也显示出，在经济增长企稳、结构调整压力巨大的背景下，目前高层对于货币信贷中性偏紧的态度。

存款收缩
从资金的需求端来看，三季度以来实体经济企稳，潜在信贷需求正在扩张。但从资金的供给端来看，多重因素制约了信贷的增长。

央行数据显示，10月新增贷款5061亿元，虽然与去年同期相比略增9亿元，但是放至今年的大环境看，较上月下滑2809亿元之多，更创下今年的最低位。

业内分析，这与存款负增长有一定关系。10月人民币存款净减少4027亿元，银行受制于存贷比限制，贷款能力有限。

交行金研中心指出，季初财税上缴较多，形成存款余额明显净减少，同时规范同业业务、理财产品入账方式调整也对存款带来了影响。与此同时，由于3季度信贷投放步调略快，4季度银行信贷额度总体较低，银行为了控制全年指标，控信贷增速压力加大。

“受企业经营周期影响，一般4季度都是信贷投放的小月，我这个月经办的对公贷款比上个月少了三成。”一位国有大行的对公客户经理告诉记者。

监管偏紧
除却上述因素外，宏观调控部门对货币信贷的调控、监管部门对非标融资的严控，也是社会融资总量、信贷双双走低的重要原因。

目前经济增长明显企稳、物价水平较为适宜，但经济结构调整压力依旧巨大，加之出于控制地方政府债务风险和影子银行风险的考虑，高层对货币政策、监管政策仍维持中性偏紧的态度。

仔细分析社会融资规模的结构，可以发现10月信托贷款仅新增404亿元，同比少增1040亿元，创下16个月来的新低位。

“下半年以来我们团队没有做成功一笔项目，所有的通道业务早就依监管规定停止。”一位中型信托公司的员工告诉记者。

交行金研中心认为，新增社融规模明显收缩应主要是监管加强因素所致。从社会融资结构来看，银行表内融资占比较高，当月本外币贷款占社会融资总额比重超过六成。本月新增表外融资中，未贴现银行承兑汇票净减少398亿元，同比少增1127亿元。企业中长期融资意愿较强，银行表外融资规范加强，银行主动优化表外业务都是形成这一现象的原因。

或超目标
今年仅剩余两月，若货币信贷平稳适度增长，可以推测年底执行下来的信贷总额可能落于年初制定的目标之内，而货币数据则可能高于目标。

今年年初M2目标增速定为13%左右，而新增信贷投放目标一直没有官方数据，市场推测在8.5至9万亿元。而截至10月末，今年新增贷款已经逼近7.8万亿元，M2增速14.3%。

交行金研中心则预计，未来数月新增贷款投放将略有放缓。这主要是因为经济基本面总体温和企稳，信贷需求有所恢复，但存款形成难度较大、货币政策总体中性及同业业务监管加强等多方面原因制约了信贷供给，最终在利率市场上表现为资金成本有上扬压力。

值得指出的是，央行调统司司长盛松成日前撰文称，利用2002年以来的季度数据进行分析，社会融资规模与主要经济指标均具有较高的相关性，而且存在明显的先行关系。

他测算，社会融资规模较GDP、CPI、固定资产投资完成额、发电量先行1个季度。照此推测，明年年初的实体经济会否受到社会融资缩减的滞后效应影响，值得关注。

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